摘要

本期投资提示：

利率债周观点：经济金融数据验证“弱现实”，继续关注债市“喘息期”

上周债市在急跌后情绪有所企稳，债市收益率整体呈现震荡势，中长端收益率小幅下行，赎回压力延续、短端收益率依旧承压，期限利差继续压平。但债市消息面上并不平静，12月14日《扩大内需战略规划纲要（2022－2035年）》落地，12月16日中央政治局会议定调扩内需、部署2023年经济工作，此外先后公布的金融数据和经济数据继续验证“弱现实“。海外方面，12月美联储议息会议整体符合预期，但是鲍威尔鹰派表态依旧打压风险偏好，美股收跌，但加息尾声、美债收益率继续回落。

当下属于防疫政策优化到经济基本实现正常化的”过渡期“，从预期先行到数据验证预计存在时滞，对应货币政策仍在保持流动性合理充裕（12月降准25bp+MLF超额续作），预计在经济回暖之前基本面和资金面对债市仍有支撑，但是债市长端收益率下行幅度预计有限，赎回压力下短端超调、期限利差低位，后续关注情绪平复后短端的确定性机会。

此前我们提出债市调整“三步走”，第一步是预期先行，第二步是确认基本面改善走势，第三步是关注货币政策和资金利率对债市的压力。本轮债市的调整主因市场对经济预期改善带动，当前资金利率仍处低位，基本面数据整体偏弱，预计在见到基本面改善走势之前，债市仍有短暂的缓冲期，1月底之前基本面和资金面对债市仍有支撑，但建议顺债券调整大势而为，利用市场修复走势调整持仓结构是重点。2023年10年期国债收益率调整目标位预计在3％-3.3％。

政策从纠偏到友好：消费是核心、房地产市场预计不会重回老路——12月中央经济工作会议点评

2022年12月15-16日召开中央经济工作会议，站在当下的特殊时间点上，会议内容丰富而详实。我们重点关注以下三点：（1）：经济工作从改善心理预期入手，政策迎来友好期，会议认为明年经济工作千头万绪，要从改善社会心理预期、提振发展信心入手，预计支持性、友好性政策将增加或增强，收缩性政策预计将减少或趋缓。（2）政策方面对于消费、内需寄予厚望，今年底防疫政策优化后，明年消费服务空间较大、弹性有待释放，尤其是今年基数较低，预计明年消费对经济的贡献有望增大；（3）房地产强调向新发展模式过渡，预计不会重回老路。本次会议对房地产市场并无新增政策，优质头部房企不发生风险、房地产市场整体平稳发展即为核心要求，并且强调向租购并举的新发展模式过渡，预计明年房地产市场继续磨底、难回强刺激老路。

重点关注：（1）稳增长手段：以消费为核心、基建投资和制造业投资为辅。12月政治局会议和中央经济工作会议再度强化“着力扩大国内需求”，其核心内涵是要把恢复和扩大消费摆在优先位置；其次以基建投资和制造业投资为辅，即通过政府投资和政策激励有效带动全社会投资。

（2）财政货币政策方面：财政政策显性债务扩大、隐形债务高压但保持风险可控，货币政策重提“基本匹配”。本次会议上财政政策定调延续积极，预计明年赤字率和新增专项债额度都有望提升，隐形债务监管保持高压但风险整体可控。对于货币政策则重提”保持广义货币供应量和社会融资规模增速同名义经济增速基本匹配“，明年货币政策预计整体较今年收敛。

上周大类资产走势：国内债市短跌长涨，10Y美债收益率报收3.48 ％。具体来看：（1）资金利率较上周小幅抬升，隔夜质押式成交量回落。（2）债市：10Y国债收益率报收2.89％，10Y美债收益率报收3.48％。（3）大宗商品及原油：黄金价格下跌-0.20％，布伦特原油报收79.04美元/桶。（4）汇率：美元指数报104.85，在岸人民币汇率报6.97；（5）股市：国内股市均收跌。

风险提示：防疫政策调整效果弱于预期，货币政策宽松超预期。

正文

上周债市在急跌后情绪有所企稳，债市收益率整体呈现震荡势，中长端收益率小幅下行，赎回压力延续、短端收益率依旧承压，期限利差继续压平。但债市消息面上并不平静，12月14日《扩大内需战略规划纲要（2022－2035年）》落地，12月16日中央政治局会议定调扩内需、部署2023年经济工作，此外先后公布的金融数据和经济数据继续验证“弱现实“。海外方面，12月美联储议息会议整体符合预期，但是鲍威尔鹰派表态依旧打压风险偏好，美股收跌，但加息尾声、美债收益率继续回落。

当下属于防疫政策优化到经济基本实现正常化的”过渡期“，从预期先行到数据验证预计存在时滞，对应货币政策仍在保持流动性合理充裕（12月降准25bp+MLF超额续作），预计在经济回暖之前基本面和资金面对债市仍有支撑，但是债市长端收益率下行幅度预计有限，赎回压力下短端超调、期限利差低位，后续关注情绪平复后短端的确定性机会。

此前我们提出债市调整“三步走”，第一步是预期先行，第二步是确认基本面改善走势，第三步是关注货币政策和资金利率对债市的压力。本轮债市的调整主因市场对经济预期改善带动，当前资金利率仍处低位，基本面数据整体偏弱，预计在见到基本面改善走势之前，债市仍有短暂的缓冲期，1月底之前基本面和资金面对债市仍有支撑，但建议顺债券调整大势而为，利用市场修复走势调整持仓结构是重点。2023年10年期国债收益率调整目标位预计在3％-3.3％。

2. 政策从纠偏到友好：消费是核心、房地产市场预计不会重回老路——12月中央经济工作会议点评

2022年12月15-16日召开中央经济工作会议，站在当下的特殊时间点上，会议内容丰富而详实。我们重点关注以下三点：（1）：经济工作从改善心理预期入手，政策迎来友好期，会议认为明年经济工作千头万绪，要从改善社会心理预期、提振发展信心入手，预计支持性、友好性政策将增加或增强，收缩性政策预计将减少或趋缓。（2）政策方面对于消费、内需寄予厚望，2020年新冠疫情后消费服务基本连续三年整体承压，今年底防疫政策优化后，明年消费服务空间较大、弹性有待释放，尤其是今年基数较低，预计明年消费对经济的贡献有望增大，重点关注消费服务从预期先行到现实验证的演绎；（3）房地产强调向新发展模式过渡，预计不会重回老路。本次会议对房地产市场并无新增政策，优质头部房企不发生风险、房地产市场整体平稳发展即为核心要求，并且强调向租购并举的新发展模式过渡，预计明年房地产市场继续磨底、难回强刺激老路。

重点关注以下几点：

（1）经济定调：对于经济现状表态严峻，但预期依旧乐观，强调努力实现明年经济发展主要目标。会议保留了“三重压力”的说法，并且指出外部环境动荡不安、给我国的经济带来的影响加深。但是会议认为随着各项政策效果持续显现，明年经济运行有望总体回升，因此要努力实现明年经济发展主要目标，目前市场普遍预期明年经济增长目标5％左右，如果明年消费服务弹性能够充分释放，同时叠加政策支持下基建投资和制造业投资韧性，以及今年低基数贡献，实现5％目标的压力并不大。

（2）稳增长手段：以消费为核心、基建投资和制造业投资为辅。12月14日中共中央国务院印发《扩大内需战略规划纲要（2022－2035年）》，12月政治局会议和中央经济工作会议再度强化“着力扩大国内需求”，其核心内涵是要把恢复和扩大消费摆在优先位置，尤其是防疫政策优化后，消费服务弹性有待释放；其次以基建投资和制造业投资为辅，即通过政府投资和政策激励有效带动全社会投资。

（3）财政货币政策方面：财政政策显性债务扩大、隐形债务高压但保持风险可控，货币政策重提“基本匹配”。本次会议上财政政策定调延续积极，并且措辞明显细化，提出“优化组合赤字、专项债、贴息等工具“，并且要”保障地方政府债务风险可控“，预计明年赤字率和新增专项债额度都有望提升，隐形债务监管保持高压但风险整体可控。对于货币政策则重提”保持广义货币供应量和社会融资规模增速同名义经济增速基本匹配“，明年货币政策预计整体较今年收敛。

（4）房地产和平台经济：推动房地产业向新发展模式平稳过渡，大力发展数字经济。本次会议对房地产定调偏中性，保交楼、合理融资、支持刚性和改善性住房需求等并非新增说法，此外“推动房地产业向新发展模式平稳过渡“措施则使得积极表态中又添一分克制，预计房地产这一轮调整后很难走上传统的强刺激性老路，优质头部房企不发生风险、房地产市场整体平稳发展即为核心要求，2023年房地产市场预计继续磨底。平台经济方面表态则明显偏积极，强调”大力发展数字经济“、”支持平台企业在引领发展、创造就业、国际竞争中大显身手“，预计明年平台经济将进入政策友好期。

（5）疫情防控：优化调整疫情防控政策，顺利度过流行期，确保平稳转段和社会秩序稳定。会议指出要“因时因势优化疫情防控措施，着力保健康、防重症“，强调顺利度过流行期，预计”流行期“下经济面滞后于政策面。

3．上周回顾：国内债市短跌长涨，10Y美债收益率报收3.48％

上周（12.12 -12.16）国内债市短跌长涨，10Y美债收益率报收3.48 ％。具体来看：

资金面：资金利率较上周小幅抬升，隔夜质押式成交量回落。12月第二周资金面边际收敛，央行全周净投放1890亿元（含MLF净投放1500亿元），资金利率普遍上行，R001和R007周均值分别报收1.28％、2.04％，R007中枢重回2％。质押式成交量较上周回落，其中隔夜质押式成交量环比下降10.89％，周均值5.09万亿元。

债市：国内债市短跌长涨，10Y美债收益率报收3.48％。上周公布的11月社融、经济数据均表现较差，但对债市利好有限，债市在急跌后情绪有所企稳，短端依旧小幅承压，1Y期国债收益率上行3bp至2.32％，10Y国债收益率下行0.47bp至2.89％。海外债市方面，美联储加息尾声利率回落，10Y美债收益率下行9bp至3.48％，中美利差倒挂幅度收窄；日本债市10Y期国债收益率上行0.40bp至0.28％；德国债市10Y国债收益率大幅上行34bp至2.20％。

大宗商品及原油：大宗方面，黄金下降0.20％报收1792.55美元/盎司，布伦特原油上涨3.86％报79.04美元/桶，国内定价大宗价格表现分化，焦炭、铜等收跌，焦煤、螺纹钢等收涨。

汇率：汇率方面，美元指数小幅走软，下行0.08％报104.85，人民币、英镑、日元等均相对美元贬值，在岸人民币汇率报6.97。

股市：股市方面，国内外股市均收跌。上证指数下跌1.22％，深成指数下跌1.80％，恒生指数下跌2.26％，纳斯达克指数下跌2.72％。

本文源自券商研报精选