作者｜陈雳 周映筱「陈雳为川财证券首席经济学家、研究所所长，周映筱为昆仑信托发展研究部高级主管」

提要：

随着全面实行股票发行注册制，相关的投资和融资规则、监管规则均有所优化升级，对于上市公司和证券公司来说，上述变化既是机遇也是挑战。

全面注册制下，证券公司强化投研能力是关键。

全面注册制下，证券公司之间的竞争将进一步加大，中小券商更需要朝着差异化、专业化、特色化方向发展，而大券商会更加重视平台效应和协同能力。

近两年，科创板、创业板注册制改革试点进行顺利，大量优质企业通过资本市场投融资实现了高质量发展，同时也为全面推动注册制改革提供了宝贵经验，国内资本市场建设也愈发成熟和完善。

2023年2月1日，党中央、国务院批准了《全面实行股票发行注册制总体实施方案》，2月17日，证监会发布实施全面实行股票发行注册制相关制度规则。随着全面实行股票发行注册制，相关的投资和融资规则、监管规则均有所优化升级，对于上市公司和证券公司来说，上述变化既是机遇也是挑战。

金融服务实体效应进一步凸显，对证券行业提出了更高要求

在IPO层面，金融服务实体的效应将进一步凸显，尤其是实体企业将更便捷高效地通过上市融资，借助资本市场力量实现高质量发展。

伴随着全面注册制稳步推进，实体企业实现上市融资将更加便利，同时，证券市场优胜劣汰机制不断完善，优质标的的投资价值将进一步凸显，市场资源将集中在蓝筹白马股或成长性较好、核心竞争力强的创新型企业上。

在全面注册制背景下，资本市场能够更充分地发挥资源配置功能，将更多资源向符合国家战略的产业如科技产业、新兴产业集中，更好推动实体经济、创新企业发展，资本市场对成长型、创新型企业的服务功能也将进一步提升。深交所在《深圳证券交易所创业板股票上市规则》以及《关于未盈利企业在创业板上市相关事宜的通知》中，细化了未盈利企业行业范围，包括先进制造、互联网、大数据、云计算、人工智能、生物医药等高新技术产业和战略性新兴产业的创新创业企业；明确了未盈利企业上市条件，启用“预计市值不低于50亿元，且最近一年营业收入不低于3亿元”的上市标准。

在企业并购重组层面，对审核、监管等内容进行了调整优化，提升了企业资产重组运作灵活度。证监会印发《上市公司重大资产重组管理办法》，明确重组审核和注册流程，完善重组认定标准和定价机制，将科创板和创业板现行规定推广至主板；强化重组的事中事后监管，强化证券交易所“一线监管”职责；进一步压实独立财务顾问持续督导责任。

以上办法，有利于实体企业凭借资本市场出清不良资产、淘汰过剩产能、注入优质资产。对证券公司而言，可以积极运用其专业能力，纵向对产业链上、中、下游进行专业化整合，横向以行业产业同类项优化互补为视角，增强上市企业核心竞争力。

随着金融服务实体的功能进一步凸显，全面注册制对证券行业展业也提出了更高的要求。

注册制将核准制下的实质性审核门槛，尽可能转化为信息披露要求，监管部门不再对企业的投资价值作出判断，将企业能否实现IPO的选择权交给市场投资者。在制度安排中，明显压实了中介机构责任。例如：“受理即担责”修改为“申报即担责”；政策明确提升对上市项目的检查监督，定期抽查；加大对违法违规行为的追责力度；等等。这些改革举措将不断加强全过程监管，对中介机构提出了更高要求，在前端压实中介机构等各层面责任，在后端保持“零容忍”执法高压，严肃追究违法违规的中介机构及相关人员责任，同时也加大了违法的处罚力度。全面注册制对市场的法治建设与事后的监管约束提出了更高要求，监管机构将采取更大力度监管资本市场违法行为，适应这一变化，证券公司后续更要加大合规审查力度，尤其是在各项公开信息内容披露方面要对标强化。

行研业务重要性进一步提升，强化投研能力是关键

全面注册制下，证券公司强化投研能力是关键。

从注册制股票涨跌停制度变化的细节来看，股票10天内发生4次异动公告、10天涨幅超过100%、30天涨幅超过200%的股票都将面临停牌；新股前五日不设涨跌停限制。这类涨跌停制度的变化，需要券商优化现有产品。比如，原本的一些短线产品的盈利机会将有所下降，应适当更换成大市值、高价值的绩优股。小市值股票或ST股将被剔除出各券商的股票池。由此一来，券商研究部门需要花更多时间，通过对企业的实地考察、路演等方式，对高质量股票标的进行筛选,新股投资策略也需要随着询价制度的优化有所革新。

因此，研究实力、择时能力将成为券商参与市场竞争的重要砝码。还需要关注的是，随着新股定价灵活性提升，破发比例可能提高。科创板注册制改革试点以来，A股市场整体破发比例呈现逐年上升的趋势，A股市场首日破发比例已从2021年的4%上升至2022年的28.8%。总体来看，市场自主定价的区间扩大增强了市场发行价格的估值自由纠正能力，IPO定价效率和高溢价限制，随着注册制改革进程的推进而显著提升，未来新股发行定价更趋于合理化，而“破发”也将成为常态化。

对证券公司而言，一方面，要建立更完善的投融资决策流程，在项目筛选、价值评估、尽职调查等领域进行更严格的要求，降低证券投资项目“破发”风险。另一方面，强化投研对于投融资全流程的服务，当前单一的定价评定指标已经无法满足多层次资本市场的需求，投资部门需结合中国经济发展特色，建立多元化的上市标准和估值定价体系。

接下来，全面注册制将推动市场优胜劣汰机制的完善，市场投资风格预计进一步向价值投资转变，各行业蓝筹白马股、创新型企业、国家重点战略行业等优质板块与标的的投资价值将进一步凸显。在此情况下，行研优质标的价值发现功能的重要性进一步提升，或推动券商行研业务进一步发展。

对证券公司而言，经纪业务进一步向财富管理转型，投行业务将迎来爆发良机，研究业务对市场的影响力、对个股研究和策略配置的重要性都在显著提升。全面注册制下，证券公司之间的竞争将进一步加大，中小券商更需要朝着差异化、专业化、特色化方向发展，而大券商会更加重视平台效应和协同能力。

综上所述，全面注册制落地是中国资本市场重大里程碑事件之一，伴随着金融服务实体的战略功能定位进一步明晰，多元化的资本市场将与时俱进地发挥纽带平台作用，证券行业活跃度将大幅提升，证券公司也将迎来业务发展和战略良机，有望通过不断提高专业能力，与实体企业携手实现高质量发展。

（责任编辑：侯皓议）