注册制全面推行，企业上市门槛降低，更多中小企业有了进入资本市场的机会。但并非所有的企业都能满足心仪板块的上市条件。一些企业由于从业年限、营收规模等原因，选择范围只能游离于新三板或者北交所挂牌上市。但部分企业不愿意到北交所/新三板挂牌上市：

01北交所上市破发企业与日俱增✦

未来到北交所上市的优质企业数量或许会逐渐减少，对后备力量吸引力弱易引发蝴蝶效应导致难以融资。2021年12月，北交所正式开市，作为新三板改革的重要组成部分，北交所定位于服务专精特新中小企业的创新层次市场，实行注册制和市场化定价机制。根据澎湃新闻数据显示，截至2022年12月，约150家企业于北交所上市，12月当月有发行32只新股，28只首日破发，企业上市破发率达85%。北交所上市企业破发原因还可能包括：一是部分企业质量不高，盈利能力不强，难以支撑较高的估值水平；二是部分企业定价过高，没有留下足够的安全边际和上涨空间；三是部分投资者缺乏对北交所上市企业的了解和信心，存在短期投机心理和套现需求；四是北交所作为新设立的创新层次市场，还需要时间来培育和完善。

02北交所交易量不足✦

交易量不足，即存在买不进去卖不出来的情况，流动性欠佳。从宏观上看，北京证券交易所在2023年5月29日交易量为115.134百万股，相较于2023年5月26日的156.105百万股有所下降。2021年11月15日开始至2023年5月29日日交易量平均值为63.127百万股，共373份观测结果。从微观层面看，有个别公司上市至今仅交易数百股，整体交易规模欠佳。

图片来源：CEIC

从以上数据可得，北交所上市企业成交量整体偏低，且呈下降趋势。一定程度上体现北交所上市企业缺乏投资者的参与度和活跃度，流动性不够充沛，造成这种原因的因素可能是：一、北交所作为一个新兴的创新层次市场，在投资者群体中还没有形成较强的知名度和影响力；二、北交所上市企业多为专精特新中小企业，在行业内外还没有建立起较高的知晓度和美誉度；三、北交所上市企业多数属于技术密集型或者细分领域，在投资者中缺乏普遍认可和关注；四、北交所目前还没有形成有效的制度安排和激励机制来促进投资者参与和流动性提升。北交所上市企业交易量不足对于挂牌后的运行和发展也会带来不利影响。一方面，低成交量意味着低流动性，会增加投资者进出场的难度和成本，降低投资效率和收益；另一方面，低成交量也意味着低关注度和信任度，会影响挂牌公司的品牌形象和社会声誉，削弱其在资本市场中的竞争力和影响力。

03北交所上市企业估值折价✦

目前看上去不错的公司长期处于低价博弈，投资者利润差过小。造成这种现象的原因也是由于企业质量整体欠佳，能达到标准的企业通常在上交所或者深交所上市了。在北交所上市的企业中还有相当一部分是从新三板转来的。北交所上市企业破发对于后续挂牌企业来说可能会产生负面影响。一方面，破发现象会降低投资者对北交所上市企业的认可度和吸引力，导致挂牌后难以获得充足的资金支持和流动性；另一方面，破发现象也会影响挂牌前的定价策略和预期收益，使得部分优质企业可能会放弃在北交所挂牌或者选择其他更有利的挂牌方式。截至2023年05月30日， 包括核准的企业在内，近200家北交所上市公司中， 平均动态PE为18倍，平均PB为2.5倍。相比之下， 同期科创板平均平均动态PE为43.8倍， 平均PB为4.6倍；创业板平均动态PE为31.8倍， 平均PB为4.4倍。

图片来源：WIND

从以上数据可得，北交所上市公司在估值水平方面明显低于科创板和创业板。一定程度上体现了北交所上市公司在资本市场中没有得到充分合理的估值，主要受限于其当前经营模式、技术水平、成长潜力等方面，存在一定程度的折价现象。因此，有人认为北交所就是第二个新三板。尽管为防止资本过度扩张，金融、房地产等相关企业目前被禁止涉足北交所，即在北交所上市主要为专精特新企业（满足从事细分市场领域零年以上、年营收1000万以上、研发费用年度不低于100万等条件）如光模块、新能源等相关企业，这类企业也更有机会在北交所获得资本青睐。对于具备发展前景的企业，具体哪些可选择的方向呢？结合马永斌老师的观点，本文主要围绕“企业做大做强可选择的路径”作分享。

直接IPO，之后展开行业并购，做强做大

这种路径适合已经具备一定规模和盈利能力，且有较强的市场竞争力和品牌影响力的企业。通过直接IPO融资，企业可以加快扩张步伐，通过并购整合同行或者上下游企业，提升自身的核心竞争力和市场份额。在科创板上市的华兴源创就是采用了这种路径，通过IPO募集资金后，在半导体设备领域进行了多次并购。华兴源创于2020年在科创板上市。上市后，华兴源创先后收购了中芯国际旗下的中芯南方、中芯北方、中芯西部等半导体设备公司，以及中微电子、中微科技等半导体材料公司。通过这些并购，华兴源创不仅扩大了自身的产品线和客户群，还提高了自身在半导体产业链中的地位和话语权。截至2022年末，华兴源创实现营业收入约为23亿元，较2020年营收增长38%；实现归母净利润约为3.03亿元，较上市并购前增长了1/3。

图片来源：公司官网

优点：①利用资本市场的溢价效应，提高企业估值和市场认可度；②借助并购扩大规模和影响力，提升行业壁垒和抗风险能力；③通过并购获取新的技术、资源、渠道、客户等，实现产业链协同和价值链延伸。风险和挑战：①IPO过程需要满足各种法律法规和监管要求，耗时耗力且存在不确定性；②并购过程需要进行精准的标的选择、估值定价、尽职调查、交易谈判等环节，需要专业的团队和顾问支持；③并购后需要进行有效的整合和管理，避免出现文化冲突、人才流失、业绩下滑等问题，具体措施包括：建立统一的管理体系和标准；实施激励机制和人才培养计划；加强技术交流和协同创新；优化资源配置和成本控制；完善内部控制和风险防范。

先行收购一些公司，财务数据满足要求后IPO

这种路径适合目前规模和盈利能力还不够强，但有较好的发展潜力和并购能力的企业。通过先收购一些符合自身战略布局和发展方向的公司，企业可以提升自身的财务数据和综合实力，达到IPO条件后再上市。在科创板上市的中微公司就是采用了这种路径，在IPO前收购了多家半导体设备相关公司。中微公司主要从事半导体设备的研发、生产和销售。在2019年5月在科创板上市前，中微公司先后收购了北京北方微电子、北京北方微电子设备、北京北方微电子技术服务等半导体设备相关公司。通过这些收购，中微公司不仅增加了自身的产品种类和技术水平，还优化了自身的财务状况。截至2022年12月31日，中微公司实现营业收入约为12亿元，年复合增长率达71%。中微公司营收走势图（2018—2022）

图片来源：公司官网

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优点：①利用并购提高自身财务指标和盈利能力，达到IPO门槛；②利用并购拓展自身产品线和市场覆盖范围，增加竞争优势；③利用并购获取新的技术、资源、渠道、客户等，实现产业链协同和价值链延伸。风险和挑战：与上条相似。

卖掉公司退出

这种路径适合那些目前规模和盈利能力都较弱，且难以在激烈竞争中突围的企业。通过卖掉公司给更大更强的企业或者投资机构，企业可以实现资本退出，为创始人和投资人带来回报。乐视网就是采用了这种路径，在经历了多年亏损和债务危机后，最终将公司出售给了融创中国。乐视网曾经是一家领先的互联网视频平台公司，在2010年在创业板上市后迅速扩张，在影视、汽车、手机等多个领域进行投资。然而，在2017年开始出现资金链断裂、股价暴跌、债权人追讨等问题。为了解决债务问题，乐视网先后将旗下多个资产出售给融创中国等机构，并于2020年7月被暂停上市。

优点：①及时止损，避免继续亏损和承担风险；②获得一定的资金回报，为创始人和投资人提供退出渠道；③将公司交给更有能力的接盘方，为员工和客户提供更好的发展机会。风险和挑战：①出售过程需要进行精准的估值定价、尽职调查、交易谈判等环节，需专业团队和顾问支持；②出售后需要进行有效的交接和沟通，避免出现权益纠纷、信息泄露、业务中断等问题；③出售后需要面对创业失败的心理压力，重新寻找新的创业机会或者职业发展方向。

先与其他公司合作或联盟，共享资源和优势，然后逐步实现独立或并购

这种路径适合目前规模和盈利能力一般，但有较强的创新能力和合作意愿的企业。通过先与其他公司建立合作或联盟关系，企业可以共享资源和优势，降低成本和风险，提升市场竞争力和影响力。在合作或联盟的过程中，企业可以积累经验和资本，逐步实现独立或并购。新能源汽车领域的特斯拉就是采用了这种路径，在与多家汽车巨头合作或联盟后，逐步实现了独立或并购。特斯拉成立于2003年，主要从事新能源汽车的研发、生产和销售。在创业初期，特斯拉与多家汽车巨头建立了合作或联盟关系，如戴姆勒、丰田、松下等。通过这些合作或联盟，特斯拉不仅获得了资金、技术、生产线、供应链等资源和优势，还提高了自身的品牌知名度和市场份额。在合作或联盟的过程中，特斯拉也不断地创新和突破，逐步实现了独立或并购。例如，在2014年，特斯拉收购了太阳城公司，进入了太阳能领域；在2016年，特斯拉收购了SolarCity公司，进一步扩大了太阳能业务；在2019年，特斯拉在上海建成了全球第三座超级工厂，并开始生产Model 3等车型。截至2022年12月30日，特斯拉实现营业收入约为243.18亿美元；实现净利润约为36.87亿美元。

图片来源：公司官网

优点：①利用合作或联盟扩大市场和渠道，增加客户和收入；②利用合作或联盟获取新的资源和优势，提升技术水平和创新能力；③利用合作或联盟积累经验和资本，为未来的独立或并购做好准备。风险和挑战：①合作或联盟过程需要进行精准的伙伴选择、协议签订、利益分配等环节，需要专业的团队和顾问支持；②合作或联盟后需要进行有效的沟通和协调，避免出现目标冲突、利益纠纷、信息泄露等问题；③合作或联盟后需要保持自身的核心竞争力和独立性，并及时抓住独立或并购的机会。

先进行内部整合或重组，优化资源配置和管理效率，然后寻求外部扩张或转型

这种路径适合那些目前规模和盈利能力较强，但存在内部结构不合理、管理效率低下、发展动力不足等问题的企业。通过先进行内部整合或重组，企业可以优化资源配置和管理效率，提高自身的运营水平和盈利能力。在内部整合或重组后，企业可以寻求外部扩张或转型的机会，进入新的市场或领域。互联网领域的百度就是采用了这种路径，在进行内部整合或重组后，寻求外部扩张或转型。百度成立于2000年，主要从事互联网搜索服务。在互联网行业快速发展的过程中，百度也不断地拓展新的业务领域，如百度贴吧、百度知道、百度地图、百度视频等。然而，在2018年以后，百度面临了多方面的挑战：一方面是搜索业务受到竞争对手如字节跳动、拼多多等的冲击；另一方面是新兴业务如百度外卖、百度音乐等表现不佳；还有一方面是内部结构复杂、管理效率低下、人才流失严重等问题。为了应对这些挑战，百度开始进行内部整合或重组：例如，在2017年将百度外卖出售给饿了么，同年将百度音乐出售给虎牙直播；同时还对内部组织架构进行调整，并加大对人工智能、智能云、智能驾驶等领域的投入。通过这些内部整合或重组，百度优化了资源配置和管理效率，并为外部扩张或转型做好了准备。

优点：①利用内部整合或重组剔除低效低质的业务和资源，并集中精力发展核心竞争力；②利用内部整合或重组简化内部结构和流程，并提高管理效率和执行力；③利用内部整合或重组为外部扩张或转型做好基础，并抓住市场机遇。风险和挑战：①内部整合或重组过程需要进行精准的业务评估、资源分配、人员安置等环节，并考虑各方利益诉求；②内部整合或重组后需要进行有效的激励和培训，并保持员工的士气和信心；③内部整合或重组后需要及时寻找外部扩张或转型的方向，并做好市场调研和风险评估。

结合马永斌老师的观点，本文主要围绕“企业做大做强可选择的路径”作分享。分析了直接IPO、先行收购、卖掉公司、先与其他公司合作或联盟、先进行内部整合或重组五种路径的优缺点和适用条件，并举例说明了这些路径的实际应用。笔者认为，不同的企业应该根据自身的规模、盈利能力、竞争力、创新能力、合作意愿等因素，选择最适合自己的路径，实现做大做强的目标。同时，企业也应该灵活调整自己的路径，根据市场变化和发展机遇，及时作出相应的决策和行动。

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参照：北交所上市企业达150家，“每日一新股”破发率却高达85%https://www.thepaper.cn/newsDetail_forward_21323820数读北交所一周年｜123家企业上市 “专精特新”企业占比四成https://new.qq.com/rain/a/20221115A01ZEW00融创披露150亿投资乐视网全过程，投资已全部到乐视账上https://36kr.com/p/1721809141761